天天速递！长春高新2022年三季报浅析

10月27日傍晚长春高新发布了2022年三季报，数据看起来嘛……还是乏善可陈：

截止三季度，公司实现营业收入96.46亿元，同比增长17.09%；归母净利润34.65亿元，同比增长10.09%；经营现金流净额15.98亿，同比减少7.69%。

(资料图)

其中三季度营收38.15亿，归母净利13.45亿，不出所料扭转了二季度的颓势。连经营现金流净额也增加到6.87亿，甚至比一季度还好一点。

但由于下半年的情况仍然扑朔迷离，难以预料。所以之前呆子在《长春高新2022年半年报浅析》中并没有对三季度业绩做出预测，否则这回就要被打脸，真是机智如我呀。

话不多说，还是重点来分析分析财报吧。

#1.财报浅析

长春高新三季报的营收和利润数据增幅基本延续了半年报的情况，甚至整数的数字都完全一致。净利润率恢复至36%，略高于年初。

三季度单季度营收创下历史新高，符合三季度有暑假，孩子们更好入组的特征。但净利润率只能维持在35%，勉强好于二季度。

//子公司分拆

报告期内华康药业实现收入4.79亿元，其中三季度回到一季度水准1.74亿。但利润贡献明显不如去年，截止三季度归母利润0.25亿，全年能有0.3亿就算你合格了。

高新地产实现收入5.86亿元，乖乖，房地产都酱婶了，三季度高新地产居然做出了3.67亿的营收，追平去年三季度。截止目前贡献利润已经有0.88亿，超过去年全年的0.86亿。看来最近有时间的话，需要调研一下长春房市了。

二把手百克生物实现收入8.66亿元，其中三度营收4.25亿，大超预期。继二季度改善之后，三季度的收入和利润都环比大增。

今年由于国内的疫苗接种几乎没有进展，所以百克的水痘和流感疫苗都得以批签发，其中流感疫苗更是在六月份才开始推广。虽然前三季度同比还是下滑9.11%，但四季度如果流感疫苗销售顺利的话（暂不考虑带状疱疹疫苗上市），基本可以参考20年下半年的业绩。

有趣的是，一季报中出现在前10名无限售条件股东中的疫苗龙头智飞生物董事长蒋仁生已经消失不见了，不知道是被挤出去了还是割肉跑了。倒是药械大牛威高集团有限公司冒出头来，持有180万股。

最重要的子公司金赛药业，截止三季度实现收入78.2亿，同比增长27%，归母净利34.65亿，同比增长仅有14%；其中三季度收入28.58亿，同比增长20%，归母净利12.74亿，只增长8%。

利润跑输了营收，净利润率45%略比二季度改善一点，但还是大幅少于去年年初那53%的高光时刻。

从营收来看，三季度金赛应该恢复了不少营收，毕竟华东地区二季度实在是惨。但整个营收的环比反弹其实只有约5.4亿元，并不像想象中那么强烈。

通过安科生物的电话会议可知，三季度以来，广东、安徽、江西、四川等地散发的疫情状态都对生长激素的销售造成了不同程度的影响，所以三季度其实还是有一些困难存在，希望后续能有数据或是调研可以获取一些关于长水和入组人数的数据。

安科生物在电话会议中（包括之前）老是爱提起自己的短水不含苯酚，甚至号称自己才是二代注射剂，实在是令人不厌其烦，这里呆子严肃回击一下。

苯酚在医学概念里是一种抑菌剂，并非工业用途中的防腐剂，其实最早金赛的产品也是不含苯酚的。后来苯酚在各种医用注射剂中广泛使用，已经在包括胰岛素和很多的注射剂水针中安全地使用了几十年。

中华药典明确规定了，不含苯酚的注射剂打开后必须在24小时内完成注射。由于安科的产品没有苯酚，所以必须打开后马上使用完毕。

也正因如此安苏萌不能使用电子注射笔，但使用机械注射笔又经常发生漏液，而且患儿的依从性不高，经常会漏针。

更严谨一点来说，金赛水剂中的抑菌剂苯酚浓度和罗氏一样为0.25%的低浓度，比一众外国厂商如诺和诺德、雪兰诺、礼来、山德士的水剂的0.3%浓度都要低。

另外可以问一问安科，贵司的短水虽然没苯酚。但贵司的主要产品粉针在使用的时候，搭配使用的灭菌注射用水含不含苯酚？（辉瑞的粉剂就是用0.3%浓度的注射用水）

//三费问题

又是这个老生常谈的话题，依旧还是不省心：

销售费用同比增长26.15%，高于营收增长。反映出由于疫情多点爆发，销售人员更多不得不使用线上渠道（如微商等），需要提高返点/抽佣。

当然另一个原因可能是由于推广长效水针，造成的销售费用增长较快。与之对应的，此前变相作为长水销售费用的营业外支持-捐赠性支出则大幅减少。

这里要参考一下球友@雲闻天下事老兄的一个分析逻辑，即拆分百克生物的数据来精确分析金赛药业的经营。

三季度长春高新的销售费用为9.87亿元，考虑到华康药业在整体营收的占比较低，销售费用基本可忽略；而高新地产由于地产的商业模式，销售费用在其营收的占比也不可能和制药业务相比。

因此剔除掉百克生物的销售费用后，剩余部分基本可以认为是金赛的销售费用，这部分在21年四季度后基本维持在8±1亿的水准，因此呆子认为这部分未来不应该会有太大幅度的增长。

在分析研发费用的时候，这个方法就更加好用了。

呆子和云兄的观点基本一致，由于华康药业为中成药且营收很低，因此其微量的研发费用基本可以忽略不计。因此剔除掉百克生物的研发费用后基本为金赛的研发费用。

从数据上来看，三季度的研发占营收比为11%，较二季度研发下降了3%。整体研发投入控制在收入的10%左右，总体研发相比2021年1-3季度增加了64%。

显然，金赛药业在为全面平台化而未雨绸缪。甚至金赛的远期想法，研发费用是突破营收的15%，但在营收还能保持20%以上增速的情况下，这个科目的实际增速可能会快得不切实际。

其实研发费用是金赛这两年来侵占利润最大的科目，如果研发能和收入保持同比例增长，金赛药业完全可以在当期产生喜人的净利润数据。

考虑到研发费用这个科目水分十足，呆子认为在尚未走向国际之前，控制在10%左右会相对合理一些。

至于管理费用，单季度又增长了22.6%，在剔除掉百克的管理费用后，单季度的增幅甚至达到了28%，真是不可理喻。估计增长最多的部分还是占比最多的职工薪酬及福利，还是将管理费用的一部分视为销售费用比较合适。

#2.财报问题

分析完企业经营，可以顺便提一下财报中的小问题。

//应收账款

其中之一是应收账款，这个资产表科目也可以采用云兄的方法来分析。

由于华康药业在营收中的占比太小，同时高新地产的销售模式决定了几乎不会有应收账款（不太可能先交房后付钱，除非是特别的销售确认方式），所以我们可以大致把剔除了百克后的数据约等于金赛的数据。

数据显示，今年以来金赛占整体的应收账款的比例变化不大，基本上和百克维持在六四开。但在去年以前，基本维持在45-51%的比例。

尤其是三季度整体应收账款较二季度增加了5.78亿，较年初增加了近11亿。其中金赛三季度增加3.2亿，较年初增加了8.49亿，令人不得不多加警惕。

目前应收账款回款周期大概是52天左右，后续有可能稳定在两个月左右，今年应收账款回款速度下降的主要原因应该还是由于疫情影响和宏观环境恶劣的原因。

另外由于赛增/金赛增的经销商主要是各地的健高系儿童门诊，健高系和金赛药业、以及实控人金磊存在着千丝万缕的关系，因此在回款方面相对不积极也实属正常，人之常情。

//营收数据

另外，值得关注的还有一个小的地方，那就是分部营收汇总数据。

我们知道，净利润数据由于存在内部交易实现利润的相互抵扣，同时企业内除了主要的分公司外，其他较小的子公司也会造成亏损，所以几家主要子公司的归母净利润总和会大于合并报表的归母净利润，甚至高于净利润。

但是在营收方面就不是如此了，因为营收是按照发生额计算并完成并表的，所以合并报表的总营收正常会超过几家子公司的总和（其他亏损子公司也会有营收，但不存在负营收一说）。

通过查看长春高新近年来的拆分数据可以发现，在22年以前，单季度的总营收都是略微超过四家子公司的营收总和的。

但是在22年三季度，四家公司的营收总和是38.24亿，略微高于季度总营收38.15亿；呆子翻了一下一季度的数据，发现四家营收和31.27亿居然比季度营收总29.75亿多了1.52亿。

一般产生这种情况，可能要发生内部交易，造成相互抵扣才会这样。但这几家公司的产品，怎么看也没必要内部交易的样子。经云兄提醒，想起来几家公司都在长春海容广场租了办公室，但呆子大概了解过这几家公司分布的楼层，理论上一年租个几千万就不少了，差额不至于到一亿多。

做审计的云兄告诉呆子，季度报告有些数据不准很正常。反正不用披露明细，所以有些内部抵消或者啥调整不做的很多。

要么就是还有和其他子公司的大笔内部交易，比如制药板块的金派格和瑞宙等等，就算这些公司的核心产线可能尚未达产，但也可以搞一些委托研发等等。

#3.年报展望

展望全年，呆子之前认为，金赛药业在三四季度取得正增长的可能性几乎是板上钉钉的事情，但确实前路还是扑朔迷离，因此对于之前的预计可能需要小幅下调。

目前来看，由于疫情仍然多点爆发且难以控制。金赛全年取得105亿的营收可能略有压力，但突破百亿这个小目标的问题应该不大。如果维持当前的净利率，则归母净利润可以达到44亿；百克生物目前来看势头还不错，可以考虑稍微上修到3亿元利润；华康药业保持折扣为0.3亿元；高新地产当下已取得0.88亿的超预期成绩，勇一把全年取个整数1亿元。

考虑到长春高新的其他板块尚未盈利，维持3亿元的利润侵占，预测长春高新2022年归母净利润为45±2亿元。

还是那句老话，对于一家市场空间巨大且在产品、技术和渠道方面具有垄断性的头部药企来说，一时的失速并不能影响他的价值。

在明年年报发布的时候，呆子还是会把财报分析的重心放在企业经营上。之前的想法也不会改变：如果22年年报中经营情况未能改善却反倒恶化的话，呆子会将估值折扣调整成八折。

不过不得不说，虽然这份财报只能评价为是乏善可陈，但在一众医药和医疗公司（疫情业务相关除外）中，已经算是可圈可点的了。呆子最近研究的一家医疗器械公司，由于经营业绩暴雷，今天直接怒吃了一个20cm。

可谓是，也没有做得很好，全靠同行衬托( ? ^ ? )。

文末声明：本文仅用于记录个人投资、学习思考，不作为任何投资建议。本人持有长春高新，故可能有因持股而导致的屁股决定脑袋的扭曲成分，文中不足之处，还请大家批评指正。另外，文中提及个股均具有极大的风险，切记勿当倒霉蛋。

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